项目融资+EPC模式，即社会资本方负责项目建设资金的筹集与项目设计、采购、施工总承包，建设完成后某政府平台公司按照合同约定的投资收益平均每年偿还社会资本方的项目工程成本（已含工程利润）+资金占用成本（已含融资利润）。

焦点问题

1、何为“融资+EPC”模式？

2、“融资+EPC”模式在现行法律背景下是否具备可行性？

3、该模式的主要风险点在哪？

4、该项目架构设计该如何调整？

▼ 案例背景

1、项目建设内容：某地级市主城区至某县城的主干道改造，项目采用主6辅2的一级公路标准设计，总投资估算为60亿元。

2、回报机制：项目融资+EPC模式。社会资本方负责项目建设资金的筹集与项目设计、采购、施工总承包，建设完成后政府平台公司按照合同约定的投资收益平均每年偿还社会资本方的项目工程成本（已含工程利润）+资金占用成本（已含融资利润）。

3、合作年限：建设期+8年还款期。

4、资金占用费：建设期计息不付息，建设完成后按8年等额偿还。

5、还款保障：

● 某政府平台公司自有资金；

● 市委市政府出具实施项目文件材料，确定某政府平台公司为项目业主；

● 市政府授权市国资委，在还款期内向某政府平台公司出具不可撤销的注资n百亿元的承诺；

● 市政府同意道路沿线的加油加气站、服务区、广告牌等由某政府平台公司经营管理，该政府平台公司承诺该部分收益作为项目补充收益；

● 市交通局将符合条件的交通项目纳入申请政府还贷性一级收费公路范畴，争取的上级补助资金专项用于该项目；

●某政府平台集团公司为该政府平台公司提供担保。我们认为：“融资+EPC”模式实为BT模式，在目前政策背景下该模式不具备合法性，该模式存在四种风险，但有两套整改方案。

01、何为“融资+EPC”模式？

“融资+EPC模式”是指：由政府授权的项目业主，通过招投标方式确定项目投资人（以下简称社会资本方），由该投资人承担项目的资金筹措和工程建设，项目竣工验收后移交给项目业主，项目业主按合同约定回购项目的融资建设模式。其法律特征如下：

1、从投资角度看，“融资+EPC模式”是一种融资模式。项目的资金均是投资人用自有或融资来的资金投入的，政府部门在项目建设并移交前，并不投入任何资金。要求投资人本身（或联合体成员）具有施工资质即施工企业，其在“融资+EPC模式”项目中的法律地位，相当于建设工程实务中的工程总承包企业。

2、“融资+EPC模式”建设方式应用于政府的基础设施项目，且在项目建设期间投资人（建造商）需要拥有项目的承包权，因此，政府许可允许带资承包建设。

3、项目在规定的时间建成后立即有偿转让。根据政府所述，项目只需要投资者将项目建成而不需要经营，项目建成后，由政府部门（政府授权的实施主体某政府平台公司）支付本息采取回购方式来获得项目的所有权，投资者的收入来源主要是合同收入。

从上述“融资+EPC模式”的特征来看，该模式实质上为“融资+建设”模式，即我们通常理解的“BT模式”。

02、“融资+EPC”不具备合法性

若要分析“融资+EPC模式”的合法性，就需要根据我国现行法规法规以及政策性规定，分析BT模式的合法性。

根据财预〔2012〕463号文规定，除了公租房及公路项目可以采用BT模式之外，其他项目一律关闭了BT模式。即：除法律和国务院另有规定外，地方各级政府及所属机关事业单位、社会团体等不得以委托单位建设并承担逐年回购（BT）责任等方式举借政府性债务。各地陆续出台加强和规范政府投资项目BT融资建设管理意见，规范BT模式。

2016年8月，财政部发布第83号令，废止了前述财预〔2012〕463号文，此时的BT模式也并未完全退出历史舞台。但时隔8个月，财政部又发布了《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号），明确规定地方政府需要举债一律只能通过发行地方政府债券方式，不得以任何方式举借债务。

财预〔2017〕50号文规定，地方政府举债一律采取在国务院批准的限额内发行地方政府债券方式，除此以外地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。地方政府及其所属部门不得以文件、会议纪要、领导批示等任何形式，要求或决定企业为政府举债或变相为政府举债。

如果说463号文是禁止除双公项目（公租房项目与公路项目）外的采用BT等方式举借政府性债务，那么50号文则是彻底禁止一切举借政府性债务的方式，包括了BT模式，此时的BT模式完全退出了历史舞台。

综上分析，财预〔2017〕50号禁止了BT模式，本文案例所在地政府欲采用的“融资+EPC模式”不具备合法性。

03、“融资+EPC”模式的风险分析

1、无法进行项目融资

2012年12月底，财政部联合发改委、银监会和人民银行等四部委下发《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》（以下简称463号文），463号文将使一些BT项目陷入窘境，投资者将面临不能获得政府如期回购或必须中途退出的风险，影响到项目融资。此时的公路BT项目与公租房BT项目因政策敞口还可以进行项目融资。

2017年4月，财政部发布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号），除发行地方政府债券之外，全面禁止包括BT模式在内政府举借方式，特别是财预〔2017〕50号规定，对金融机构违法违规向地方政府提供融资、要求或接受地方政府提供担保承诺的，依法依规追究金融机构及其相关负责人和授信审批人员责任。在此政策背景下，金融机构不可能为BT项目提供融资服务，BT项目无法进行项目融资。

2、政府方的资金来源无法保证

本文提到的案例中，政府方资金来源包括：实施主体的自有资金、股权出资（市政府确保项目业主出资的20%资金到位）、对政府实施主体注资（市政府授权市国资委，在合作期内内向某政府平台公司具不可撤销的注资人民币N百亿元的承诺）、其他经营收益（市政府同意道路沿线的加油加气站、服务区、广告牌等由某政府平台公司经营管理，该政府平台公司承诺该部分收益作为项目补充收益）、补助资金（市交通局将符合条件的交通项目纳入申请政府还贷性一级收费公路范畴，争取的上级补助资金专项用于该项目）、国有独资公司担保（某政府产业投资集团为该政府平台公司提供担保）。

在还款期前（即在回购前），只是通过实施主体进行回购，关于20%资金以及市政府8年投入的N百亿的资金来源不明确，仅仅有政府方的承诺，并没有政府财政部门制定回购资金预算安排计划。对于投资人来说，政府方资金并未能够确定，项目建成后的资金回收风险巨大，并且项目融资可能面临迟迟不到位的风险，企业自身压力巨大。

3、实施主体风险

该案例中，某政府平台公司作为实施主体，承担着项目的主要支付责任，需要关注其自己的偿债能力风险，如果该政府平台公司的股权已经出质或者已经对外负债额度较大，将导致承包人投资出现本质上的风险。

因此需要在投资前通过工商档案记录对出让股权进行查询，同时需要通过对目标公司内部文件查阅（如重大决策文件、利润分配凭证等）及向公司其他股东、高管调查等各种手段予以核实，防止出现股权等问题有重大权利瑕疵但在工商并未办理登记手续的风险。本案例中，据公开资料显示，政府平台公司的股权已经全部质押。

4、担保主体风险

本文提及的案例中，由某政府平台集团公司为该政府平台公司提供担保，需要调研其中否有影响其履行担保能力有瑕疵，否则将导致承包人投资后的巨大风险。本案例中，据公开资料显示，进行担保的集团公司，其股权已经全部质押。

项目采用“投资人+EPC”模式实施，中标方为某央企牵头的联合体。

项目主要建设中心区和东部生态新城的市政道路与公用设施工程（市政道路、桥涵、排水管、道路附属设施等）、安置房工程、公共服务设施工程（包括会展中心、文化馆、学校、医院、消防站等）、绿化景观工程（主要包括景观绿化、城市开发空间、河道生态提升等）、水环境工程（包括驳岸改造和重建、水系调整、河道疏浚、水质改善、水生态环境重建）等。

本项目暂定合作期20年，建设期15年，其中中心区建设期3年，东部生态城建设期15年。

“投资人+EPC模式”是个什么东东？在当前的政策和市场背景下可行吗？

“投资人+EPC模式”并不是一个新概念，在我们“地方政府合规筹资的25条路”方案中，对于“F+EPC模式”的改进建议中，就有这一部分内容。此模式现已公开报道，我们就来说一说。

众所周知，“F+EPC”是融资+工程总承包，也就是工程总承包企业同时负责项目融资，因有施工企业垫资工程款的嫌疑而被认为违规。其实，在国际工程项目中，“F+EPC”是很常见的模式，只是国际项目里，F的概念比较宽泛，既指工程总承包企业带资建设，也指总承包企业协助所在国项目业主融资，还可以是总承包企业出资在当地成立项目公司，由项目公司筹集资金建设运管项目并获得回报。

“投资人+EPC模式”即中标企业作为工程总承包企业建设本项目，同时该项目也由中标企业投资并获取投资收益。

其合规要义在于：

既然中标施工企业是投资人，项目资本金由企业出资，那就是企业投资项目，不是政府投资项目了。《政府投资条例》规定“政府投资项目不得由施工企业垫资实施”，而政府投资项目的定义是“政府采取直接投资方式、资本金注入方式投资的项目”。

此外，央行在房地产行业管理的文件中，有银行不得为垫资的施工企业发放贷款的规定。在“投资人+EPC模式”下，施工企业是项目的开发主体，银行给其贷款属于给项目主体的开发贷，从而规避了上述规定。

“投资人+EPC模式”的难点在于：

1、施工企业的资金实力。由于政府不出资，由施工企业出资，所以对施工企业的出资能力和融资能力要求比较高，加之，片区开发项目投资体量比较大，所以，目前我们看到的此种模式的中标人均为央企等实力雄厚的企业集团。2、“两标并一标”的问题。工程总承包的中标方同时获得片区开发权，是否存在“两标并一标”的问题？可能要援引PPP的有关规定，明确“社会资本的中标人如具备施工资质的，可不再进行二次招标”

3、项目的投资回报问题。

不同于单纯的施工挣工程款，“投资人+EPC模式”下，由于施工企业自身就是投资方，没有谁给它支付工程款，投资资金连同融资资金、利润，要通过项目自身的建设运营销售得到回收，故项目的投资回报方式很重要。

一是市场化投资回报，项目要有市场价值，能够产生市场回报。

本项目的建设内容为市政道路与公用设施工程、安置房工程、会展中心、文化馆、学校、医院、消防站、绿化景观工程、水环境工程等等，这些工程基本是是没有商业效益的。那么，项目投资如何回收呢？

请注意，本项目合作区域包括东部生态城和中心区两大片区，合作期20年，建设期15年，其中中心区建设期3年，东部生态城建设期15年。可以合理推测，本项目以东部生态城的房地产开发收入来平衡项目投资资金平衡，以15年的房地产开发收入回收整个项目的投资。

二是政府的补助补贴。

投资项目如有政府的补助补贴并不能认定为政府投资项目，其属于使用政府投资资金的项目。当然政府的补助补贴应合法合规，要搭建合理的模式。政府还得具有相应财力。

4、信任问题。我们看到，“投资人+EPC模式”下，项目的回收期限是比较长的，以配套资源（如土地）商业开发获得资金平衡，在较长的期限内，合作条件是否会变化？投资人比较关注。所以，投资人应在早期以合法合规方式明确获得商业开发土地的使用权，以免夜长梦多。由于项目体量较大，地方政府也担心施工企业的投资运营能力，所以，这些因素也导致了片区“投资人+EPC模式”中标人多为央企等实力雄厚的企业集团。

5、土地一二级开发联动的问题。片区开发“投资人+EPC模式”下，开发主体既承担土地一级开发的任务，又要通过土地二级开发获得商业回报，可能存在土地一二级开发联动规避土地招拍挂的问题。好在各地的片区开发实践以及国土部关于加强城镇低效土地利用的有关政策，已经部分解决了这个问题。

闷声发大财。之前有“F+EPC”项目，其实质是“投资人+EPC”模式，被称为“F+EPC”带来了很多麻烦，还是正本清源好。当然，“投资人+EPC”模式要成功，除了要解决上述问题外，最主要的还是当地的房地产市场和财政经济环境要比较好。