引言

2023年迎来了“一带一路”倡议的十周年，在国内国际双循环相互促进的新发展格局下，中国对外投资市场持续迎来广阔的发展空间，通过投资并购实现企业转型升级和提升市场竞争力，提高国际循环的韧性和稳定性。根据安永发布的《2023年一季度中国海外投资概览》显示：中国全行业对外直接投资404.7亿美元，同比大幅增长18%；非金融类对外直接投资315.4亿美元，同比增长17.2%，其中对“一带一路”沿线国家非金融类直接投资57.6亿美元，同比增长9.5%。同时，跨境投资面临诸多风险，中国企业应持续关注宏观环境的变化，加强对海外投资项目的风险研究，以实现在风险可控的前提下，拓展投资机会及提高投资回报。

我们将通过“中国企业海外投资项目风险考量及分析”系列文章，从财务、估值及商业、税务等不同视角，探讨中国企业在出海投资时可能面对的风险、相关风险可能涉及的影响及建议的缓释措施，以期助力中企出海行稳致远。本文作为“中国企业海外投资项目风险考量及分析”系列的第一章，将以海外能源投融资项目为例，自财务尽职调查角度对海外投融资项目面临的相关风险及案例分析进行梳理和探讨。

一

海外投资绿地项目常见问题及重点关注事项主要包括

► 项目预算及建造成本

一般情况下项目在立项或推进前会编制项目建设预算以及进行可行性研究，财务尽调过程中会取得相关资料，了解项目建造、安装、设备、土地成本等各类别预算金额，结合电站装机容量计算单位瓦投资成本，对比市场同类型项目的差异。此外，通过检查合同，结算单、发票、银行流水等支持性文件，复核建造成本的真实性、完整性、准确性。

► 前期费用

项目在取得前期证照、协议及批文以及获取土地等资源的过程中发生的各项前期费用由其业主公司支付，可能导致项目公司账面记录的前期费用不完整；而前期费用资本化/费用化划分不准确，亦会影响相关资产价值的确定及后续运营阶段费用的计提。

财务尽调通过取得项目重大相关费用明细清单，检查相关合同、结算单、银行流水等文件，核实已发生前期费用的准确性和真实性，并对存在的会计差错进行模拟调整，同时在报告中提醒买方在交易文件中就由业主公司/关联方/股东承担的费用补充保护性条款。

► 关键证照/协议

与电站建设及未来运营相关的关键证照（包括但不限于发电许可、并网许可、电力购销协议、土地批复等）尚未取得或证照持有方为业主公司而非项目公司可能存在潜在法律风险。

财务尽调过程中通过管理层访谈了解项目公司相关证照、协议及批复的取得情况，同时取得并阅读相关资料，关注证照有效期是否与项目运营期限匹配、电力购销协议中电价结算货币如何约定等，以及与法律尽调团队讨论潜在的法律风险并匡算由此产生的财务风险敞口。

► 已签订合同的支付承诺

项目筹备及建设期会签署如可行性研究、EPC总包或设备租赁采购、工程施工等多份合同，明确签署合同的主体尤为重要。

若签署主体为业主公司或关联方/股东等，则需要在交易文件中加入保护性条款明确已签订合同的未来支付承诺须由卖方承担；若签署主体为项目公司，则买方需要明确未来支付承诺的具体金额并考虑其对项目未来现金流量的影响并在估值模型中予以反映。

二

除上述要点外，海外投资运营项目还有如下常见问题及重点关注事项

► 收入驱动因素分析

针对电价：

阅读电力购销协议及了解协议约定电价是否稳定；

允许投资年限与电力购销协议的电价适用期限是否一致，如不一致，电力购销协议到期后的电价如何确定；

电价计价与结算货币是否一致；若不一致，分析未来电价收入受汇率波动的影响；

了解当地政府对电价的补助政策及结算方式。

针对发电量：

通过获取各月度上网电量（如查看对账单等），分析变动趋势及主要驱动因素。

► 运维成本

电站运维成本主要包括人力成本、设备维护成本、物料成本及其他日常管理费用等，一般情况下，为降低成本及提高效率，电站会将其运维外包给专业的第三方公司进行，或者由原业主公司的关联公司提供服务。

财务尽调过程中，我们会获取并阅读运维协议并了解运维成本构成，计算单位运维成本，并分析变动趋势及驱动因素，以及对由于与外部公司结算不及时而产生的截止性问题进行模拟调整。此外，若由关联方提供运维服务，财务尽调过程中也会对比关联方运维服务定价，并与税务团队讨论关联方定价的合理性。

► 净资产质量

营运资本：

电站的主要客户多为当地政府或电网，支付电费的频率和效率会影响电站应收账款余额的波动。财务尽调过程中分析应收账款周转天数的异常波动，量化营运资本资金占用对现金流的潜在影响。

净债项：

了解各历史结算日目标公司净债项的主要构成及余额，以及与借款相关的资产抵押质押情况，分析目标公司偿债能力及净债项对未来现金流的潜在影响。买方应在价格调整机制中考虑上述净债项的影响，并考虑在交易文件中补充保护性条款，将卖方完成解除资产抵质押作为交易的前置条件。

► 外汇风险

电力购销协议可能存在电费结算货币为美元而计价货币为电站当地币种的情况，未来外币汇率的波动对电站电价收入的影响需在估值模型中予以考虑。

此外，目标公司当地货币非美元，且历史期间当地货币兑美元大幅波动，若交易过程中将报表转换为以美元计价，或未来买方投资后收入以当地货币收取而借款或利润派回以美元计价，外币报表折算差异或汇兑损益将扭曲目标公司历史期间的经营成果，投资回报也会受到损失。

结语

海外投融资在中国深度融入世界经济的进程中发挥着重要作用。在风险与挑战倍增的大环境下，海外投资需要财务尽职调查来分析目标公司的盈利能力、净资产质量、现金流等，掌握目标公司内部控制、经营及管理的真实情况，充分揭示并购中涉及的财务风险。收购方可根据财务尽职调查的结果以预测目标公司的未来前景，判断并购是否符合其财务战略，并为后期估值、交易方案设计、交易谈判、并购决策、整合方案设计提供关键的基础资料。